« Les foncières (centres commerciaux et bureaux) sont valorisées sur la base d’une chute de leurs revenus, ce qui nous paraît peu probable », selon Véronique Gomez

On parle beaucoup des qualités de résistance de l’immobilier. Quels effets la crise sanitaire et économique va-t-elle avoir sur l’activité et les revenus des foncières cotées à Paris ?

Véronique Gomez : Cette crise remet en cause beaucoup de certitudes, notamment sur la visibilité des sociétés foncières. La situation est inédite. De nombreux locataires se sont retrouvés sans revenus pendant un certain temps, avec en face des loyers à régler. Cela crée forcément des problèmes et des tensions.

Mais, il est important de le rappeler, les loyers sont fixés dans un contrat, ils doivent être payés. Certes, quelques foncières ont du mal à récupérer certains loyers commerciaux, mais cela ne signifie pas pour autant qu’ils sont perdus. Des discussions auront lieu pour les récupérer, et des gestes commerciaux seront proposés.

En tout état de cause, la somme potentielle des loyers impayés ne correspond pas à ce que la chute des cours de Bourse des foncières laisse présager. L’indice de référence du secteur, l’Epra Eurozone, a cédé plus de 25% depuis le début d’année. Soit autant que le CAC 40. Cela peut paraître étonnant pour un secteur réputé défensif.

Beaucoup d’experts prédisent dans le monde d’après plus de télétravail et d’e-commerce. Qu’en pensez-vous ? Quelles conséquences ces évolutions auront-elles sur l’activité des sociétés foncières ?

Véronique Gomez : Beaucoup d’incertitudes demeurent, notamment sur la durée de la crise sanitaire et sur la « normalité » de demain.

Les centres commerciaux qui ont rouvert affichent un taux de fréquentation de 70% par rapport à celui d’avant crise. Le retour de la confiance des consommateurs est primordial. Les foncières et les commerçants mettent tout en œuvre pour qu’ils se sentent en sécurité.

Les enseignes, notamment celles de dimension internationale, disposent des moyens pour reconfigurer leurs boutiques, offrir des masques et du gel aux clients, nettoyer les lieux et les vêtements avec de la vapeur… Elles sont pour la plupart financièrement solides pour supporter ces coûts supplémentaires.

La crise a eu en revanche des conséquences positives pour les foncières spécialisées dans la logistique. Leur marché s’inscrivait déjà sur une tendance haussière liée au développement du commerce en ligne. Il a été porté pendant la crise par les besoins de la grande distribution et des laboratoires pharmaceutiques. La création de stocks stratégiques pour certaines filières, si les annonces se concrétisent, leur apportera un surplus d’activité. Elles ont confirmé leurs objectifs de résultats sur l’année.

Dans le même ordre d’idées, les foncières résidentielles allemandes ont très peu été affectées par les effets de la propagation du virus.

La généralisation du télétravail parait inéluctable. Tant qu’un vaccin n’a pas été trouvé, les objectifs des open spaces, – la concentration d’un maximum de personnes dans un minimum d’espace -, sont battus en brèche par l’obligation de distanciation sociale. Peu développé jusqu’ici par les grandes entreprises, le télétravail a démontré son efficacité. Mais il est trop tôt pour affirmer qu’il sera la norme. Les bureaux conservent une utilité, ce sont des lieux de sociabilité, favorisant la créativité, l’innovation, le bien-être, l’émulation intellectuelle collective … Ce qui se faisait avant, les réunions, les séminaires, etc… n’est pas forcément superflu et caduque aujourd’hui.

Le marché des bureaux va surtout souffrir de la récession actuelle. Les quartiers centraux des affaires, les plus prisés, devraient mieux résister, pour des raisons tenant à l’image des entreprises et à l’attrait qu’ils exercent sur les meilleurs profils de collaborateurs.  

Enfin, certaines sociétés de co-working sont menacées. Leur principal attrait reposait sur leur aspect communautaire. A l’image de l’intérim, elles vont servir de variables d’ajustement pour les grandes entreprises qui utilisaient leurs locaux pour travailler sur des projets précis.

Comment cette nouvelle situation pourrait-elle se traduire sur le plan boursier ?

Véronique Gomez : Au regard des nombreuses incertitudes qui demeurent, il est difficile de faire des prévisions.

Les marchés se sont montrés discriminant. Il existe des disparités importantes entre les principales foncières résidentielles allemandes et les foncières logistiques qui affichent des performances boursières positives depuis le début de l’année et celles spécialisées dans les centres commerciaux qui ont chuté de 50 à 55%, ou de bureaux qui enregistrent des reculs de l’ordre de 30 à 35%.

Les foncières de centres commerciaux et de bureaux sont valorisées sur la base d’un scénario noir et d’une chute de leurs revenus ce qui nous paraît peu probable. Il est impossible de rattacher leurs niveaux de valorisation actuels à des fondamentaux.

D’autant que les boutiques ne vont pas disparaître, elles resteront indispensables pour les enseignes. Le commerce se réinvente tous les 20 ans, la place de la boutique va évoluer en parallèle du développement du commerce en ligne. Les marques pourraient par exemple leur réserver des exclusivités.

Par ailleurs, l’endettement des foncières, inhérent à leur modèle économique, est nettement inférieur à celui de 2007, avant la crise financière. Le ratio dettes sur valeur des actifs s’établit aujourd’hui en moyenne autour de 40% contre 60% en 2007. Or la valeur des actifs ne devrait pas baisser dans l’immédiat à l’exception des centres commerciaux. Beaucoup de capitaux s’investissent dans l’immobilier physique, et ce mouvement ne va pas s’interrompre. La forte résilience du secteur liée aux baux en cours contribue aussi à la justifier.

Les cours actuels constituent des opportunités pour revenir sur les foncières. La publication des résultats semestriels permettra de mesurer l’impact réel de la pandémie sur leurs revenus et d’établir des prévisions. Elle permettra également de mieux appréhender pour chacune d’entre elles, leur capacité à générer des cash flows, et par ricochet, de conforter à cet aune, ou pas, leur statut.